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2021年11月PMI公布值50.1％，回归景气度以上，超市场预期值49.7％。PMI分项中的生产、采购量、产成品库存、原材料库存均超季节性抬高，主要原材料购进价格、出厂价格超季节性回落。此番回归并非单纯的季节性因素，国家政策多措并举缓解上游价格问题成效显著，上游原材料价格大幅下降带动企业的生产、采购原材料补库积极性提升。电力供应能力的提升加之基建项目逐步落地是11月PMI表现突出的强心剂。跨周期调节的背景下，稳增长促使基建跨年发力、制造业重点推进高技术行业、地产边际宽松，经济最差的阶段或已经过去。

海外供应链尚未稳定，出口订单持续反弹

从内需来看，PMI新订单环比上升0.6％至49.4％，符合季节性上升范畴。外需来看，受海外供应链修复较慢以及圣诞消费季来临，美、欧等发达国家对疫情控制得较好、产业链齐全的中国依赖度较大，造成PMI新订单超季节性上涨1.9％，达到48.5％。

缺煤限电问题缓解，生产景气度抬升

11月PMI生产项表现十分抢眼，环比增加3.6％，超季节性上调。随着煤炭产能提升，动力煤现货价格从10月下旬高点每吨2,592元迅速下降至1,090元企稳，煤炭价格得到大幅平抑，下游企业缺煤限电的问题逐步缓解，从而大力提高企业生产的积极性。但是新订单和产成品库存之差在11月回落，意味着新订单无法消化产成品库存，后续生产是否能延续高景气存疑。

数据来源: Wind， 天风期货研究所

成本端压力释放，采购满足生产需求

受益于上游原材料价格骤降，本月生产积极性得以抬升。11月PMI主要原材料购进价格公布值52.9％，环比下降19.2％；产成品出厂价格下降幅度不及原材料，但也实现了超季节性下跌，公布值48.9％，环比下降12.2％。成本端压力释放有助于企业加快采购，备战传统消费旺季。

企业短暂补库，主动去库存阶段不变

目前经济状态仍应处于库存周期的主动去库存位置，而本期PMI产成品库存分项和原材料库存分项均超季节性上行，企业主动补库，反映的不是经济阶段的演变，而是上游原材料价格的回落叠加房地产资金边际宽松以及传统消费旺季的来临造成的偶然现象。

基建、地产合力推动建筑业PMI上涨

建筑业PMI表现亮眼，环比增加2.2％至59.1％超季节性上涨，与基建投资年底发力以及地产施工推进有关。地方专项债方面，直至11月30日，新增专项债发行已经基本完成当年财政部下达的额度，财政部也表示要做好2022年地方政府新增债务提前发行的工作，在今年底、明年初形成实物工作量。建筑业PMI有望继续处在景气区间。此外，服务业PMI受散点疫情影响，下滑0.5％到51.1％，短期“奥密克戎”病株反复，疫苗应对效用不足，可能对服务业产生持续扰动。

本文源自天风期货研究所